目前世界上的天胶期货种类主要集中在亚洲，中国的上期所目前已经成为天胶成交量、持仓量最大的交易所。

　　天然橡胶在暴跌暴跌的市场环境下单边操作难度大，相比较而言套利交易相对稳健。那该如何套利呢？

　　以跨市套利为例：

　　国内上期所天胶交割标的是全乳胶和RSS3,而东京工业品交易所（TOCOM)与新交所（SICOM）交割标的同样有RSS3,此外三个交易所的交易工夫大部分重合，其活泼月份也比较相近，因此跨市套利成为可能。

　　天胶的跨市套利本钱主要包括运费、到岸升贴水、汇率动摇、增值税、关税和杂费等。关于跨市套利通常有两种办法，一种是基于贸易流的套利办法，另外一种是根据历史价差法。

　　基于贸易流的套利办法，即跟踪贸易流的方向，计算出口国的出口本钱价(包括货物价格、关税、保险费、运费、杂费等)与进口国市场的售价之间的价差，若两者间存在利润空间，则可以实现跨市套利。

　　天然橡胶是国内期货市场十分活泼的交易种类，成交、持仓量不时排在种类前列。近期市场动摇率大幅走高，在目前的暴跌暴跌的市场环境下单边操作难度加大，相比较而言套利交易相对稳健。

　　本文将系统性的梳理目前天胶市场存在的各种套利形式（包括期现套利、跨期套利、跨市场套利、内外盘套利、跨种类套利），通过钻研交割费用和交割细则以及不同套利之间的特性，希望能对实际贸易环节套利以及行情研判上提供一定水平参考。

　　一、套利的概念以及形式

　　套利是指利用相关市场或相关合约之间的价差变迁，在相关市场或相关合约上停止交易方向相反的交易，以期价差发作有利变迁而取得利润的交易行为。期货套利可以分为期现套利和价差套利。

　　利用期货市场和现货市场之间的价差停止的套利行为，称为期现套利（Arbitrage），而利用期货市场上不同合约之间的价差停止的套利行为，称为价差交易（Spread）。价差交易又根据选择的期货合约不同，分为跨期套利、跨商品套利和跨市场套利。套利的核心在于买入被相对低估的种类或者市场，卖出被相对高估的种类或者市场，在传导机制下期待各市场的再均衡。

　　套利的特点

　　（一）、风险较小。停止套利交易时，我们所买卖的对象是同类商品，或者是相关度相当高的商品，价格在运动方向上是存在一致性的，所以在很大水平上盈亏是对冲的。因此，套利可以为防止价格激烈动摇而引起的损失提供某种爱护，其水平的风险较双方向的普通投机交易小得多。

　　（二）、本钱相对较低。因为套利的本质决定了做套利交易是同时买入和卖出两笔合约，国外的交易所规定套利的佣金支出比单个合约的佣金支出要高，但是低于两个合约交易的两倍。

　　1、5合约价差走势

　　模拟交割法，利用同种商品两个不同期货合约间的价格差别停止套利的一种投资方式。它通过买入一种商品的现货同时卖出相对应的期货或者买入一种商品的某一个交割月份的期货合约，同时卖出同种商品的另一个交割月份的期货合约，而后再有利机会将这两个合约停止实物交割或者对冲平仓而获利。

　　因此，跨期套利主要利用的两个合约的价差变动来停止获利，当价差偏离合理区间后可以在这两个合同上停止相应的操作来取得盈利。价差的合理性主要反映在持仓费用方面（另外还包括入库费、质检费、运杂费以及资金的占用本钱）。期货与现货的价差高于持仓费+相关交割费用+质检费+运输费+资金本钱（可以称为套利本钱），套利者就可以通过买入现货，同时卖出相关期货合约，待合约到期，用所买入的现货停止交割。价差的收益扣除套利本钱之后还有盈利，从而产生套利的利润。

　　历史价差法，是指套利交易者根据两个合约的历史价差或比值，或者通过两种商品的代替性、两者之间高下游产品关系来建设模型，当两个合约具备这种条件时，不计两个合约的强弱表现而停止建仓，当两个合约之间的价差抵达模型预期利润时停止平仓的操作办法。其实践根底是两个合约的将来表现，应在其历史价差或比值之内，或者应该在其合理的基差之内。即从历史的价差入手，对两个合约的历史价差停止统计剖析，以其均值作为合理价差区间的中间值。

　　贸易流法，即跟踪贸易流的方向，计算出口国的出口本钱价（包括货物价格、关税、保险费、运费、杂费等）与进口国市场的价差，若两者存在利润则低买高卖实现跨市套利，由于贸易流的存在可以使不同市场间的商品价差回归，听从经济学上的“一价定律”。

　　进口3号烟胶片(RSS3)的内在质量和外包装，合乎国际橡胶品质与包装会议（IRQPC）制定的《天然橡胶等级的品质与包装国际规范(绿皮书)》(1979年版)。

　　期现套利是指利用期货市场与现货市场之间的不合理价差，通过在两个交易市场上停止反向操作，待价差趋于合理而获利的交易。其实践根据来源有持有本钱实践，实践上期货价格应该高于现货价格，但因为有持仓本钱这个上限，期货价格不可能无限制地高呈现货价格。

　　当期货价格与现货价格的价差高于持仓本钱，就会有人买进现货，卖出期货，最终会促使价差重心回归到正常区间水平。此外假如市场是CONTANGO构造，保值空头可以通过不时的远月移仓来取得展期收益，而BACKWARDATION构造下，现货多头可以通过不时的远月移仓来取得展期收益。

　　2.1 沪胶与全乳胶套利

　　2.1.1 天然橡胶交割规则

　　交割单位：实物交割以每手或其整数倍交割。

　　质量规范

　　国产天然橡胶（SCRWF）的内在质量和外包装，合乎国标GB/T8081-2008。

　　二、期现套利

　　交易所认可的天然橡胶产地

　　国产天然橡胶（SCRWF）为：海南省农垦耕地和云南省农垦耕地。

　　政策性风险或称系统性风险，指国家对有关商品进出口政策的调整、关税及其他税收正常的大幅变动等，这些都可能招致跨市套利的条件发作严重改变，进而影响套利的最终成效。

　　国产天然橡胶的注册品牌由交易所另行发布。

　　包装

　　（一）国产天然橡胶（SCRWF）的外包装应当用聚乙烯薄膜和聚丙烯编织袋双层包装，每包净含量33.3kg，每吨30包，无溢短。胶包尺寸为670×330×200mm，胶包外应标记注明：规范橡胶级别代号、净重、消费厂名或厂代号、消费日期和消费答应证编号等内容。

　　（二）进口3号烟胶片为胶片复盖的胶包，每个交货批次的胶包重量应当一致，规范件重为111.11kg，每吨９包，无溢短。非规范件重可以按实计量，允许有±0.2%的磅差和±3%的溢短。

　　有效期

　　（二）进口3号烟胶片在库交割的有效期限为商检证签发之日起十八个月，超越期限的转作现货。用于实物交割的3号烟胶片应当在商检证签发之日起六个月内进库，否则不得用于交割。

　　天然橡胶期货交易、交割主要参数一览表

　　关于期现套利，我们截取2016年6月27日价格作为比较。RU1609合约收盘价格11270元/吨，上海地域国营全乳胶价格10600元/吨，期货价格比当前现货价格高670元/吨。

　　2.1.2 交割相关费用

　　1、交易费用：成交金额的万分之零点四五，按照6月27RU1609价格，手续费约为0.5元/吨

　　偏度的详细计算公式为：

　　3、仓储费用：入库完成后就要开端支付每天1.3元/吨的仓储费用，我们假如当天现货直接可以结清并入库，那么我们在计算仓储费用的时候，我们的工夫是从当天（2015年6月27日）开端计算，9月19日最后交易日，9月20日日开端交割日，9月26日最后交割日，中间按天数计算仓储费用为1.3*92=119.6元/吨

　　六、天胶与合成胶套利

　　5、过户费：1元/吨

　　6、仓单打印费用：仓单打印费100元/张，即10元/吨（每张仓单面值10吨）

　　7、捣短运输本钱：假如当地有上海期货交易所指定的定点交割仓库，全乳胶现货可以直接运输到上海期货交易所指定的定点交割仓库。其中捣短费用为假定为30元/吨

　　上期所规定持仓量大于16万手时保障金按12%收，持仓量在12-16万手保障金按10%收，持仓量在12万手以下按照8%收取。但是临近交割时，交易所保障金将大幅进步，这在套利中需要思考，本文计算暂按正常保障金收取。

　　通过上图可以晓得，新加坡烟片胶根本没有套利窗口，此外由于新交所烟片成交量太少，活动性严重缺乏，因此实际套利中根本不思考。TSR20尽管有套利空间，然而TSR20不是沪胶的交割标的（上期所正思考上市20号标胶），所以关于贸易流的套利并不试用。

　　天然橡胶不同阶段交易所保障金收取规范

　　只管天胶套利交易的风险比单边小，但套利交易依然具有一定的风险。因此，投资者在决定停止套利交易时候，也应该对套利交易存在的哪些风险、应该恪守的规则以及套利交易中应该掌握的根本办法停止深刻的学习和理解。

　　资金占用本钱：因此资金总占用为116.2+22.2=138.4元/吨

　　思考到异地贴水状况（海南210元/吨，云南480元/吨），即海南就近交割需要加上210元/吨贴水，云南就近交割需要加上480元/吨的贴水。

　　我们可以看到，停止期现套利毛利润为670元/吨，而相关费用为363.5元/吨，所以我们假如把现货停止期货交割后净利润为306.5元/吨，这样投资者就能取得期现套利。

　　需要留神的是，现货市场流通过程中的费用状况会因为工夫、地点、对象的不同而发作变迁，期货市场的交割费用也将随着现货市场规范化水平的进步和交割制度的不时完善而向着逐步降低的方向开展。

　　2.1.3 增值税风险的规避

　　另外套利的时候还波及增值税，这也是套利中不可或缺的一部分，不过可以通过相关办法来规避这块，上期所天然橡胶的规范交割种类分进口和国产天然橡胶，上海期货交易所规定会员或投资者在实物交割时开具的增值税专用发票，进口胶17％税率，国产胶13％税率。

　　注：X为卖出的期货与现货的价差

　　根据我国税务法规，期货到期交割时需要缴纳的增值税是以期货最后交易日的交割结算价为根底的，假如合约到期时天胶期货价格大幅回升，增值税会增加，相应的无风险套利本钱也会增加，我们可以在锁定价格的时候只卖出总数量的88.5%(国产胶)或者85.5%（进口胶），在远月合约的最后交易日临近收盘时，补足余下的空头头寸，这样就可以根本规避增值税风险。

　　2.2 期现套利留神事项

　　1、商品必需合乎期货交割要求，商品的质量规范是期现套利的重中之重，因为交割时实现期现正套的根底。

　　2、要保障运输和仓储，注册仓单的工夫点关于套利的成效起到很重要的作用，过早把货物运到交割仓库就会多交仓储费，过晚则容易招致交割不成功。

　　按从量税到工厂本钱：

　　关于跨市套利通常有两种办法，一种是基于贸易流的套利办法，另外一种是根据历史价差法。

　　跨期套利是利用同一商品但不同交割月份之间正常价格差距呈现异常变迁时停止对冲而获利。跨期套利的本钱包括交易费用、交割费用、仓储费用、出入库费用、测验费用、仓单打印费用、资金利息、增值税等。

　　跨期套利的实践根底：

　　1、随着交割日的临近，基差逐步趋向于零。

　　2、同一商品不同月份合约之间的最大月间价差由持有本钱来决定。

　　3.1 模拟交割法

　　关于期现套利，我们截取2016年11月21日价格作为比较。RU1701合约收盘价格17130元/吨，RU1705合约收盘价17645，5月合约比1月合约高比当前现货价格高515。

　　交割相关费用

　　运用历史价差法，当价差突破区间上沿时，我们可以买新交所RSS3或者TSR20卖沪胶正向操作，若价差突破区间下沿时我们可以思考反向操作，买沪胶卖新交所RSS3或者TSR20。近年来国内投资者在新交所天胶成交量逐步增大，使得SICOM与SHFE套利成为可能。

　　2、交割费用：交割手续费4元/吨，两个合约总计8元/吨

　　3、仓储费用：入库完成后就要开端支付每天1.3元/吨的仓储费用了。RU1701到期日2017年1月16日，RU1705到期日2017年5月15日，中间按天数计算仓储费用为1.3*120=156元/吨

　　六、天胶与合成胶套利

　　5、过户费：1元/吨

　　6、仓单打印费用：仓单打印费100元/张，即10元/吨（每张仓单面值10吨）

　　7、捣短运输本钱：假如当地有上海期货交易所指定的定点交割仓库，全乳胶现货可以直接运输到上海期货交易所指定的定点交割仓库。其中捣短费用为假定为30元/吨

　　历年来中国进口天然橡胶关税调整表

　　其中海上运费/保险费40美圆，远期报价升水10美圆/吨，运费/测验费170元/吨，杂费350元/吨

　　3.2 历史价差法

　　接下来我们用历史价差法来剖析沪胶的跨期套利，沪胶的主力合约别离为1、5、9三个合约，沪胶最常用的套利组合亦为1月与5月，5月与9月，9月与1月三个组合，我们首先对三个合约的价差做描绘性统计。

　　1、5合约套利描绘性统计

　　目前市场上套利一般有三种，别离为模拟交割法、历史价差法以及基于贸易流的套利。

　　5、9合约套利描绘性统计

　　8、资金利息：如按照最新人民银行一年期基准利率4.35%来计算当前资金占用本钱。可以得呈现货天然橡胶需：10600*4.35%*92/365=116.2元/吨

　　5、9合约价差走势

　　9、1合约套利描绘性统计

　　9、1合约价差走势

　　根据以上统计可知，1、5和5、9合约价差除了极端年份一般极小值在500左右，这与用模拟交割法计算不思考增值税的本钱356元/吨差距不大，价差极小值主要受持仓本钱约束。而9、1合约的价差极小值并没有这个规律，价差极小值通常在2000左右，而今年由于上期所巨量老仓单压力影响，价差极小值抵达了2450。

　　9、1合约价差没有必然的回归机制，因为09合约对应的是前一年消费的老胶，而01合约对应的当年消费的新胶，09合约的交割标的不能交割到01合约上（上期所关于橡胶期货交割制度规定国产天然橡胶SCRWF在库交割的有效期限为消费年份的第二年的最后一个交割月份，超越期限的转作现货）。

　　09合约老胶在失去工夫价值后，便无法在期货市场上以仓单的形式抛售，只能转为现货流入终端消费市场。而国内轮胎企业主要消费标胶、复合胶和混合胶，只要全乳胶贴水市场低价货越南3L、混合胶350以上（关税影响）才干被下游所消化实现交割库的快速去库存，因此09合约期货价格到期往往会呈现低于天胶现货价格。

　　实践上1月和9月的价差的测算则为持仓本钱+新旧胶溢价，即持有新胶一年期的本钱（新胶持有一年以后也会变成老胶）加上4个月的持仓本钱即16个月的持仓本钱，大略接货本钱约1500元。

　　沪胶与越南3L价差

　　同理，我们可以比较沪胶与外盘泰国标价的美金价格，看最近两年沪胶/1.13/汇率-美金胶船货价差高点在600美金左右，通过卖出沪胶买入美金标价待价差收敛获利。

　　沪胶与外盘美金胶价差

　　四、跨市套利

　　跨市套利是指在某个市场买入（或者卖出）某一交割月份的某种商品合约的同时，在另一个市场卖出（或者买入）同种商品相应的合约，以期利用两个市场的价差变动获利。

　　跨市套利有三个前提：

　　1、期货交割标的物的品质雷同或相近

　　4.2 新胶进口套利

　　目前世界上的天胶期货种类主要集中在亚洲，其中有日本的东京工业品交易所（TOCOM）、中国的上海期交所（SHFE）、新加坡的（SICOM），中国的上期所目前已经成为天胶成交量、持仓量最大的交易所，而SICOM由于成交量小逐步称为上期所的“影子”。

　　一般而言，消费商及二盘商比较器重日胶价格，根据日胶走势方案消费及调整报价；贸易商将沪胶视为中国消费的晴雨表，并根据沪胶走势制定采购方案；轮胎商则以SICOM决定采购价格，尤其是长协价格。

　　国内上期所天胶交割标的是全乳胶和RSS3,而东京工业品交易所（TOCOM)与新交所（SICOM）交割标的同样有RSS3,此外三个交易所的交易工夫大部分重合，其活泼月份也比较相近，因此跨市套利成为可能。

　　8、资金利息：如按照最新人民银行一年期基准利率4.35%来计算当前资金占用本钱。

　　天然橡胶三大期货市场

　　上海、东京、新加坡上市橡胶期货合约对比表

　　天胶的跨市套利本钱主要包括运费、到岸升贴水、汇率动摇、增值税、关税和杂费等。

　　三、跨期套利

　　基于贸易流的套利办法，即跟踪贸易流的方向，计算出口国的出口本钱价(包括货物价格、关税、保险费、运费、杂费等)与进口国市场的售价之间的价差，若两者间存在利润空间，则可以实现跨市套利。

　　4.1 日胶进口套利

　　东京橡胶的交易工夫为早上8：00至14：30，下午16：00至18：00，上海橡胶的交易工夫为早上9：00至11：30，下午13：30至15：00；日本实行零关税，而中国需要征收关税及增值税。

　　上海橡胶与东京橡胶的套利计算公式为：

　　东京胶期价的进口完税价=[东京橡胶价（日元/公斤）×1000/美圆兑日元汇率+40]×美圆兑人民币汇率+关税+增值税+其他费用（17%增值税，20%从价税或1500元/吨从量税两者中从低计征关税，40美圆/吨海运费）

　　假如以美金价格计算，思考到沪日盘面价差在600美圆左右存在无风险套利，这根本也是沪胶进口的本钱。

　　沪胶与日胶美金价差

　　假如市场由于套利力量薄弱，价差不能恢复正常，则投资者必需进口橡胶并交割。投资者停止套利操作时需要留神，首先，套利的交易单位最好是10手或10手的整数倍，尽可能合乎两个市场的持仓限制；其次，计算利润应思考多项费用，天胶进口如需通过进口经营企业代理，进口者须思考代理和保险费用、国内短途运输费、上海期交所交割费及资金利息。为尽量降低跨市场套利的风险，投资者的入市套利价差必需超出上述费用的总和。

　　日胶进口本钱

　　从最近几年的价差可以看出，日胶的进口本钱往往高于沪胶，进口有套利窗口很短，倒挂局面是常态，最近由于沪胶价格猛涨呈现了套利窗口，根据历史经历通常日胶进口呈现套利窗口往往是沪胶阶段性的顶部。

　　历史价差法

　　3、必需要有良好的现货渠道，确保能在2-3各月内收购到足量的合乎交割品质的现货。

　　日胶与沪胶价差

　　由于沪胶价格反馈了进口关税和增值税，因此沪胶常态升水日胶。我们用40日均匀线来平滑价差，同时加减两个规范差（BOLL线）作为价差的上限和下限，这样95%的概率落在高下限之间，弱价差超越高下限作为套利的信号。若价差突破了上限则买日胶卖沪胶（正向套利），若价差突破了下限则买沪胶卖日胶（反向套利）。

　　3、进出口正常宽松，商品可以在两国自由流通

　　上海橡胶与新加坡橡胶的套利计算公式为：

　　新加坡天然橡胶进口完税价=[新加坡胶价（美分/公斤）×10+40]×美圆兑人民币汇率+关税+增值税+其他费用（17%增值税，20%从价税或1500元/吨从量税两者中从低计征关税，40美圆/吨海运费）

　　天然橡胶保障金比例

　　历史价差法

　　1、交易费用：成交金额的万分之零点四五，按21日收盘价计算双边开仓手续费约为1.5元/吨

　　4.3 跨市套利风险因素

　　1、比价（价差）统计特性稳定性

　　比价（价差）关系只在一定工夫和空间内具备相对的稳定性，这种稳定性是建设在一定现实条件下的。一旦这种条件被突破，比如税率、汇率、贸易配额、远洋运输费用、消费工艺水平等外部因素的变迁等，将有可能招致比价偏离均值后缺乏“回归性”。比价钻研往往时根据历史的比价关系来做相应的统计、归纳和剖析，这种办法时基于历史可以反复这一前提的。

　　2、市场风险

　　期货套利投资的市场风险蛀牙是指在特定的市场环境下或工夫范围内，套利合约价格的异常动摇。处在这种市场情形之下的套利交易者假如不能及时采取应对措施，在交易所落实化解市场风险的措施过程中，被冲掉获利方向的持仓，留下亏损的单向头寸，招致整个套利交易的严重损失的可能性也是真实存在的。

　　3、交易本钱

　　交易本钱是套利者需要思考的另一个重要因素，在套利中，交易本钱包括买卖期货合约的手续费，假如波及实物交割，还需要支付交割手续费。有时候交易本钱会十分高，及时套利成功了，交易本钱也会蚕食掉相当比重的获利。

　　4、工夫敞口风险

　　由于内外盘交易工夫存在一定差别，因此很难实现同时下单的操作，不可防止地存在工夫敞口问题，加大了跨市套利的操作性风险。

　　5、政策性风险

　　进口三号烟片胶（RSS3）为：泰国、马来西亚、印度尼西亚、斯里兰卡。

　　五、内外盘现货套利

　　2016年我国全年估计在77万吨，进口量420万吨，表观需求490万吨，对外依存度85%左右，需要大量从东南亚产胶国进口橡胶。我国进口的橡胶主要有烟片胶和标胶，而由于合乎规范的复合胶和混合胶没有关税劣势进口近几年也逐步增加。

　　按从价税到工厂本钱：

　　=(FOB离岸价+海上运费/保险费+远期报价升水)×汇率×(1+17%)×(1+20%)+运费/测验费+杂费

　　4、注册渠道上的库容风险，若库容不够现货可能因不能注册仓单而不能交割，从而招致套利失败。

　　=[(FOB离岸价+海上运费/保险费+远期报价升水)×汇率+从量税1500元/吨]×(1+17%)+运费/测验费+杂费

　　我们可以看到，跨期套利的交割本钱总共356元/吨，因此一般两个1、5合约或者5、9合约价差超越这个交割本钱时可以思考正套，不过不同企业的资金本钱不同，实际交割本钱会有差别。

　　经国务院关税税则委员会审议，并报国务院批准，自2015年1月1日起，我国将对进出口关税停止部分调整。即对天然橡胶(40012200)在20%从价税或1500元/吨从量税两者中，从低计征关税；对烟胶片(40012100)在20%从价税或1500元/吨从量税两者中，从低计征关税；对天然胶乳(40011000)在10%从价税或900元/吨从量税两者中，从低计征关税。

　　（一）国产天然橡胶（SCRWF）在库交割的有效期限为消费年份的第二年的最后一个交割月份，超越期限的转作现货。当年消费的国产天然橡胶如要用于实物交割，最迟应当在第二年的六月份以前（不含六月）入库完结，超越期限不得用于交割。

　　天然橡胶期货合约占用的本钱（按南华期货交易所根底上加6个点保障金规范计算，即18%）为：（17130+17645）*18%*4.35%*120/365=89.5元/吨

　　套利交易是利用当前市场暂时的价差非正常散布而获取的一种“回归利润”，也就是说在价差水平恢复至正常时必需果决离场，在套利交易中投资者只能赚取合理的、有限的利润，不能因为套利交易呈现盈利而一味地将持仓维持下去。

　　4、出入库费用：入库费30元/吨，出库费30元/吨

　　跨商品套利是指利用两种或两种以上互相关联商品的期货